Les manchettes récentes au sujet du crédit privé ont soulevé des préoccupations compréhensibles chez les investisseurs. Toutefois, un examen plus approfondi donne à penser qu’une grande partie de la volatilité récente est attribuable à l’évolution d’un segment relativement restreint du marché, plutôt qu’à une détérioration généralisée des paramètres fondamentaux du crédit.

Les pressions ont été plus visibles dans les instruments destinés aux investisseurs de détail, en particulier les sociétés de développement commercial (SDC). Ces fonds investissent habituellement dans des portefeuilles de prêts directs de qualité inférieure et utilisent souvent un effet de levier au niveau du fonds pour améliorer les rendements¹. En même temps, les évaluations sont généralement mises à jour chaque trimestre et sont souvent déterminées à l’interne, ce qui peut soulever des questions quant à la transparence en période de tensions sur les marchés².

À mesure que les préoccupations entourant la liquidité et les évaluations ont augmenté, certains de ces instruments ont subi des pressions de rachat³. Fait important, cette dynamique semble plus technique que fondamentale. À notre avis, la situation reflète le comportement des investisseurs en réaction aux caractéristiques structurelles du produit, plutôt qu’un affaiblissement généralisé sur les marchés du crédit privé.

Un décalage structurel se dessine

L’expansion rapide des stratégies de crédit privé offertes aux investisseurs de détail au cours des dernières années⁴ a créé une tension structurelle qui devient maintenant plus visible. 

Après 2021, plusieurs sociétés notables ont joué un rôle important dans l’élargissement de l’accès au crédit privé au moyen d’instruments qui offrent une liquidité périodique. Bien que ces structures aient réussi à attirer des capitaux, elles investissent dans des actifs intrinsèquement illiquides, notamment des prêts privés. Cela crée un décalage entre les attentes de liquidité des investisseurs et les caractéristiques sous-jacentes des actifs eux-mêmes⁵.

Lorsque les marchés sont stables, cette tension est gérable. Toutefois, en période d’incertitude, elle peut entraîner une augmentation de la volatilité, en particulier lorsqu’elle est combinée à l’effet de levier. Il en résulte une boucle de rétroaction dans laquelle les demandes de rachat, l’incertitude entourant les évaluations et les contraintes de liquidité se renforcent mutuellement, ce qui amplifie souvent les manchettes négatives.

Des tensions confinées, sans risque systémique

Malgré l’attention portée à ces événements, il est important de les mettre en contexte. Les structures axées sur les investisseurs de détail représentent une part relativement petite de l’ensemble du marché du crédit privé, soit environ 15 %⁶. La majorité restante est détenue par des investisseurs institutionnels dans des instruments à capital fixe à long terme qui ne sont pas assujettis à la même dynamique de liquidité.

De plus, de nombreux gestionnaires ont réagi de façon proactive aux pressions récentes en mettant en œuvre des mesures comme des limites de rachat, ce qui a contribué à stabiliser les flux⁷. Ces facteurs donnent à penser que les pressions actuelles sont concentrées plutôt que systémiques.

D’un point de vue fondamental, le marché du crédit privé dans son ensemble demeure relativement stable. Les taux de défaillance demeurent faibles par rapport aux normes historiques, se situant généralement dans une fourchette de 1 % à 3 %⁸, et il n’y a pas eu de vague généralisée de faillites. Cela dit, les premiers signes de stress commencent à émerger. Cela comprend une augmentation des restructurations hors tribunal et un nombre croissant de sociétés qui choisissent de reporter le paiement des intérêts en espèces¹⁰.

Ensemble, ces tendances laissent entrevoir une normalisation graduelle des conditions de crédit plutôt qu’une détérioration soudaine.

Des tensions émergent, mais demeurent maîtrisées

Bien que la situation globale demeure stable, certains secteurs subissent des pressions plus prononcées. Les prêts dans le secteur des logiciels en sont un exemple.

De nombreuses sociétés de logiciels faisant l’objet d’évaluations élevées se sont endettées au cours de la période de 2021 à 2022¹¹. Comme ces évaluations ont depuis lors été rajustées, en partie en raison de l’incertitude entourant les répercussions à long terme de l’intelligence artificielle, les réserves de capitaux propres se sont resserrées. Dans certains cas, cela a entraîné une augmentation des situations de détresse au sein du secteur.

Toutefois, ces tensions semblent largement confinées dans des segments précis du marché. À ce stade, il y a peu de preuves que les pressions se répandent de façon à présenter des risques systémiques plus généraux.
 

Pourquoi une contagion généralisée semble peu probable

Au-delà des secteurs individuels, la structure des marchés du crédit privé offre plusieurs protections importantes contre le risque systémique.

La catégorie d’actif elle-même demeure relativement petite, représentant moins de 0,5 % de l’univers mondial de placement¹². De plus, les expositions sont largement réparties et ne sont pas concentrées au sein du système bancaire comme celles qui ont caractérisé les crises financières passées¹². Les structures de capital comprennent également habituellement d’importantes réserves de capitaux propres de la part des promoteurs, qui sont positionnés sous les prêteurs et qui ont à la fois l’incitatif et la capacité de soutenir leurs placements.

Collectivement, ces caractéristiques aident à absorber les chocs et à limiter le potentiel de contagion plus large.

Conséquences pour le crédit de qualité investissements

Paramètres fondamentaux résilients avec une exposition directe limitée – Sur les marchés du crédit de qualité investissement, l’effet direct des événements récents dans le secteur du crédit privé devrait être limité. L’exposition à des segments plus vulnérables, comme les prêts directs de qualité inférieure et certains aspects du financement adossé à des actifs, ne représente qu’une petite part de l’univers plus large des titres de qualité investissement¹².

Cela dit, des effets indirects pourraient émerger si les conditions de refinancement deviennent plus difficiles au sein de ces segments. Même dans ce scénario, les émetteurs de titres de qualité investissement sont généralement mieux placés que leurs homologues émetteurs de titres à rendement élevé. Des bilans plus solides, une meilleure qualité du crédit et un accès plus régulier aux marchés financiers offrent d’importants avantages, en particulier en période d’incertitude.

Les paramètres techniques favorables offrent une protection – Les paramètres techniques du marché continuent d’offrir un soutien important au crédit de qualité investissement. Sur un horizon d’un à deux ans, le revenu tiré des coupons et les obligations arrivant à échéance devraient absorber une part importante des nouvelles émissions¹³. Cette demande constante de réinvestissement aide à ancrer le marché, même en période de volatilité. En effet, de récents épisodes d’élargissement des écarts de taux ont attiré des capitaux rigoureux, ce qui a renforcé la stabilité et réduit la probabilité d’une réévaluation désordonnée.

Par conséquent, notre scénario de base demeure un élargissement modeste des écarts plutôt qu’une dégringolade marquée ou soutenue.

Un virage vers un contexte de marché plus sélectif – De façon plus générale, le contexte actuel est de plus en plus caractérisé par une dispersion entre les secteurs et les émetteurs. Plutôt qu’une évolution uniforme des marchés du crédit, le rendement diverge en fonction des paramètres fondamentaux sous-jacents. Ce changement crée un ensemble d’occasions plus sélectif, où les résultats dépendent moins de l’orientation générale du marché que de facteurs propres aux émetteurs. Dans ce contexte, les marchés du crédit évoluent pour devenir plus sélectifs, où la sélection minutieuse des titres et l’analyse de la valeur relative deviennent plus importantes.

Bien que des risques persistent, notamment la possibilité d’une hausse des prix du pétrole, d’une inflation persistante ou d’un choc macroéconomique plus général, l’absence d’un choc externe soutenu donne à penser que la trajectoire devrait être déterminée par la dispersion plutôt que par des tensions généralisées.

Conclusion : la sélectivité et la rigueur sont de mise

Les perspectives du crédit de qualité investissement demeurent optimistes, même si elles sont plus équilibrées qu’au cours des dernières années.

La volatilité récente des marchés du crédit privé reflète la dynamique structurelle et des pressions concentrées au sein de certains segments plutôt qu’un risque systémique. Pour les investisseurs, cela souligne l’importance de maintenir une approche rigoureuse, tant dans la sélection du crédit que dans la gestion de la liquidité.

Dans un contexte caractérisé par la différenciation plutôt que par l’uniformité, la capacité de repérer des émetteurs résilients et de tirer parti d’occasions sélectives sera essentielle pour composer avec les mois à venir.